Startups: Boom da IA mascara crise de retornos no venture capital, mostra PitchBook

O recente surto de interesse por inteligência artificial (IA) reacendeu o mercado de startups: rodadas bilionárias, novas unicórnios e uma enxurrada de dinheiro chegando aos fundos. No entanto, um relatório da PitchBook chama atenção para um contraste inquietante: o boom das avaliações parece ter criado ganhos essencialmente “no papel”, enquanto as distribuições de capital aos investidores permanecem abaixo do que seria esperado para um ciclo tão aquecido.

Valorações em alta, mas saídas seguem tímidas

Nos últimos trimestres, muitas empresas de tecnologia que adotaram rótulos ligados à IA viram suas avaliações subir rapidamente. Esse movimento elevou métricas agregadas de desempenho dos fundos de venture capital (VC), como o valor total investido mais o valor não realizado. Ainda assim, o aumento do preço das participações não se traduziu em liquidez: há uma diferença crescente entre o que aparece no balanço e o que os investidores realmente recebem em mão.

A razão é simples. Para que os retornos se concretizem, é preciso converter participações em dinheiro por meio de aquisições, ofertas públicas iniciais (IPOs) ou operações secundárias. O relatório da PitchBook sugere que esses mecanismos de saída têm sido insuficientes para acompanhar a elevação das avaliações, criando um cenário em que o denominador do sucesso (ganhos realizados) fica defasado em relação ao numerador (valorização paper).

Métricas que importam — e onde estão as fragilidades

Investidores experientes analisam várias medidas para avaliar o desempenho de um fundo. Entre as mais citadas estão:

• TVPI (Total Value to Paid-In): combina capital realizado e não realizado sobre o capital aportado, refletindo valor total, inclusive ganhos no papel.
• DPI (Distributed to Paid-In): mede quanto do capital investido já foi efetivamente devolvido aos investidores — a métrica que mostra liquidez real.
• IRR (Taxa Interna de Retorno): calcula o rendimento temporal dos fluxos de caixa.

Quando um mercado está em euforia, o TVPI tende a subir graças a avaliações mais altas. Mas o DPI — que importa para LPs que precisam do retorno em termos concretos — pode permanecer estagnado. Esse desalinhamento é o ponto central da preocupação levantada pela PitchBook: os LPs estão vendo números promissores, mas recebendo pouco dinheiro de volta.

Causas do desalinhamento

Vários fatores explicam por que o boom da IA não se converteu automaticamente em distribuição de capital:

• Menos saídas tradicionais: aquisições e IPOs foram menos frequentes em comparação a ciclos anteriores, reduzindo oportunidades de realizar ganhos.

• Preferência por rodada secundária e alongamento de prazos: muitos fundadores preferem seguir privados por mais tempo, captando em novas rodadas que postergam liquidações.

• Concentração de capital: grandes rodadas em empresas já valorizadas aumentaram a concentração de risco em poucos nomes, tornando mais difícil transformar todo esse valor em saídas.

• Avaliações baseadas em expectativa: a narrativa de IA cria “prêmios de futuro” que podem não se materializar conforme a execução opera sob pressão.

Impactos para LPs, GPs e o ecossistema

O cenário tem implicações distintas para cada parte envolvida:

• LPs (limited partners): enfrentam maior incerteza sobre quando e quanto vão receber. Alguns podem repensar alocações ao VC ou demandar termos contratuais mais rígidos.

• GPs (general partners): desfrutam de métricas aggregadas favoráveis que facilitam captações de novos fundos, mas ficam vulneráveis ao risco de correção nas valuations e críticas por distribuir pouco capital aos investidores existentes.

• Startups e fundadores: ganham fôlego para crescer com mais capital, mas também encaram pressão por resultados e pela sustentabilidade de modelos impulsionados por hype.

Estratégias adotadas pelos investidores para mitigar riscos

Diante deste contexto, fundos e investidores institucionais vêm adotando medidas para lidar com o risco de “lucros no papel”:

• Maior ênfase em diligência: LPs exigem análises mais rigorosas de métricas operacionais, não apenas de crescimento de receita ou usuários.

• Uso de secundários: vendas secundárias permitem que LPs realizem parte de seus investimentos quando o mercado primário não oferece opções de saída.

• Negociação de termos: LPs pressionam por cláusulas que limitem práticas de valuation excessiva ou que garantam maior transparência.

• Diversificação e alocação dinâmica: realinhar carteiras para equilibrar exposição a setores supervalorizados.

Cenários e riscos futuros

Existem algumas vias plausíveis para o desfecho desse momento:

• Normalização controlada: avaliações estabilizam e saídas gradualmente aumentam, permitindo que TVPI e DPI se aproximem sem grandes traumas.

• Correção pronunciada: uma revisão abrupta das valuations pode provocar quedas de TVPI e afetar captações futuras, elevando a pressão sobre GPs e gerando perdas para LPs.

• Consolidação setorial: segmentos com fundamentos sólidos (produtos reais, receita escalável) sobrevivem e se destacam, enquanto negócios baseados apenas em promessas de IA enfrentam retração.

A ausência de liquidez imediata aumenta a sensibilidade do mercado a choques macroeconômicos e a eventos que derrubem confiança.

O que investidores e fundadores devem considerar agora

Para investidores institucionais, a recomendação é clara: avaliar não só a teoria por trás das empresas, mas a capacidade prática de geração de receita e de conversão em caixa. Para GPs, balancear a narrativa com métricas concretas e uma política de saídas mais proativa pode ser a chave para manter confiança dos LPs.

Fundadores, por sua vez, devem ponderar o trade-off entre captar mais dinheiro a altas avaliações e preservar opções de saída futuras. Crescer aceleradamente sem foco em sustentabilidade financeira aumenta o risco de fragilidade quando o sentimento do mercado mudar.

Conclusão

O boom da IA reacendeu o apetite por investimento em startups e elevou valuations, mas os números “no papel” não são sinônimo de retorno realizado. O alerta da PitchBook serve como lembrete de que métricas agregadas podem mascarar fragilidades reais no fluxo de saída de capital. Em um mercado tão dinâmico, disciplina, diligência e foco em resultados tangíveis serão determinantes para quem pretende surfar a onda da IA sem ser arrastado pela maré quando ela baixar.

Investidores, gestores e empreendedores precisam agir com pragmatismo: celebrar o crescimento é legítimo, mas garantir que esse crescimento se converta em liquidez e valor real é o que, no fim das contas, fará a diferença.